東吳證券-新能源汽車電驅動行業深度報告：群雄逐鹿，千億電驅動市場誰主沉浮-220607

　　新能源汽車電驅動千億藍海市場，技術迭代推動行業持續變革。http://www.94itv.com【慧博投研資訊】新能源汽車電驅動系統主要為整車提供動力，包括驅動系統（電機、電控、減速器）與電源系統（OBC、DC/DC、PDU），價值量占比僅次于鋰電池，重要性可見一斑。http://www.94itv.com（慧博投研資訊）當前產品定制化程度高，圍繞效率/功率密度/成本等目標函數，其技術在不斷演進：整機產品往“多合一”集成化/高壓化，單體產品電機往扁線/油冷/高壓，電控&電源往單管并聯/碳化硅，減速器往兩檔等技術方案發展?？紤]行業各大趨勢及新技術滲透節奏，經我們測算2021/2025年國內新能源乘用車電驅動市場（含電源）空間分別為357/1228億元，CAGR=36%，其中，分體式/“多合一”產品2025年分別196/1032億元，CAGR=24%/39%。

　　電驅動行業呈“三足鼎立”之勢，第三方陣營有望脫穎而出，強技術平臺、強成本管控能力的企業有望充分綁定主流車企，享受行業高β機遇。市場參與者主要有整車廠、汽車零部件Tier1、第三方供應商，行業處于成長期的前半段、格局尚未定型，多數企業處于虧損至微利，而2022年部分優質企業有望率先迎來利潤拐點。中長期看，第三方有望在競爭中脫穎而出，我們通過“量”和“利”兩大維度分析其成長性：

　　“量”：1）新能源車滲透率持續提高，自主品牌占據核心地位。我們預計2025年國內新能源乘用車有望達到1159萬輛，2021-2025年銷量CAGR=37%，我們認為自主品牌車企有望崛起，與其有密切合作關系的第三方供應商有望享受高β。2）整車廠在重性能體驗的中高端平臺（B級及以上車）有望部分采用自供、部分由第三方外供，中端、中低端市場的車型較大程度開放供應鏈給第三方。下游整車市場結構可分為“中低端”、“中端”及“中高端”，每塊市場有各自的采購邏輯（成本、性能、可靠性）。我們認為第三方憑借強技術平臺及成本優勢，后續不斷擴大可達空間及份額?；诖?，我們測算2021/2025年我國新能源乘用車第三方供應商電驅動系統空間約143/741億元（占電驅動全行業的比重從2021年40%提升至2025年60%），CAGR=51%，快于電驅動行業整體增速。

　　“利”：1）被動價格年降下，電驅動玩家擁抱“多合一”趨勢及新技術，提升單車價值量。在車廠的降本壓力下，第三方供應商“多合一”占營收比重提升，并探索扁線電機、碳化硅電控等技術，單車供應價值量有望不斷提升；2）降本一直在路上，優化器件成本是關鍵。隨IGBT單管并聯技術的滲透、半導體器件的國產化，疊加電驅動產品進入放量期、規模效應即將顯現，第三方成本壓力有望不斷減小。3）前期強定制化促進了技術平臺的完善，基于平臺化進行定制化開發，一方面提高開發效率，一方面有望降低費用率。復盤汽車零部件行業，我們認為長期電驅動行業銷售凈利率也有望收斂至8%左右的水平，往后看電驅動公司利潤增速有望快于收入增速。

　　盈利預測與投資評級：我們預計2025年新能源乘用車電驅動市場將超千億元、第三方空間超700億元，行業規模體量高β屬性之下，利潤有望跨越式增長。我們看好各環節技術平臺、成本控制能力領先，項目定點優質，盈利能力進入拐點期的企業。推薦：匯川技術、英搏爾，建議關注：欣銳科技、精進電動、精達股份、方正電機等。

　　風險提示：新能源汽車銷量不及預期、原材料價格上漲與芯片短缺、“多合一”滲透不及預期等。